債債債

標題連用三個「債」字，直接點出本篇的核心：債務問題的層層堆疊。筆記特別註明「只有中國」，暗示這不是全球普遍現象，而是特定於中國的債務結構問題。

中國的債務圖像大致分三層：地方政府債與城投平台債（用於基建投融資，依賴土地出讓收入償還）、房企債（2021 年起陸續爆雷的民營開發商）、以及家戶的房貸槓桿。當房地產下行，這三層債務的償債來源同時受損，形成互相拖累的循環。與美國或日本不同的是，中國的債務以內債為主、金融體系以國有銀行為骨幹，短期爆發系統性金融危機的機率較低，但代價是去債務的過程更漫長，以時間換空間。

觀察中國債務問題時，常用的指標包括宏觀槓桿率（債務總額佔 GDP 比）、城投債的利差與展期狀況，以及地方財政收支。債不會消失，只會轉移或展期——理解債去哪了，往往比預測市場漲跌更能看清算局。